荷蘭國際集團(ING)經濟與金融分析全球經濟團隊近日撰文評估歐元區爆發新危機的風險，該團隊在分析報告中指出，2008-09年全球金融危機之後爆發的歐元區危機，根源在於經濟分化。今天的情況如何?
介紹
在上次歐元區危機過去10年後，新的擔憂正在喚醒舊的幽靈。正如沃倫·巴菲特喜歡說的那樣，只有當潮水退去，你才會發現誰在裸泳。這不僅適用於金融市場。重大衝擊還揭示了更廣泛經濟領域的重要結構性問題，這些問題以前被經濟增長或低利率所掩蓋。
金融危機暴露出某些歐元區成員國經濟穩定性的重大缺陷，以及歐洲建設本身的重大缺陷。糟糕的經濟或財政表現與投資者對某些國家有能力維持其在歐元區地位的信心之間形成了一個負螺旋。這導致債券息差急劇上升，進一步削弱了公共財政，打擊了經濟表現等。
在大流行的重大衝擊之後，在歐洲領土上的戰爭期間，人們很容易將其與金融危機後時期相提並論，並提出同樣的問題:是否存在以債券利差為主要催化劑的新的負螺旋的風險?
GDP更加統一
在2009年至2012年期間，三個因素讓投資者產生了懷疑:(i)歐元區國家從金融危機中復甦的經濟能力極不平衡;(ii)在貨幣聯盟框架內的競爭地位已變得難以維持;以及(iii)一些國家公共財政狀況嚴重惡化。
第一個因素目前似乎還不是一個大問題。在Covid危機期間和烏克蘭戰爭期間採取的財政和貨幣政策使大多數歐元區經濟體迅速恢復到危機前的活動水平(見下圖)。
現在說經濟增長不會成為歐元區成員國之間分歧的根源可能還為時過早(通脹浪潮的影響仍未顯現，需要謹慎行事)，但到目前為止，形勢似乎比金融危機後時期更加穩定。
2022年第一季度實際GDP水平(2019年第4季度= 100)
在這個分析中，我們包括了歐元區11個最大的經濟體，佔歐元區GDP的97%。
來源:Refinitiv Datastream,荷蘭國際集團(ING)
． .．和競爭力
人們可以對第二個因素更加積極。事實上，歐元區危機期間強加給最弱國家的結構性改革已取得成效，並導致成員國競爭力水平趨同。就單位勞動力成本而言，歐元區前10年累積的巨大差異現在已經被小得多的差異所取代(見下圖)。與此同時，作為2009-2012年危機的關鍵因素，歐元區的凝聚力(以及其生存能力)在今天更加令人放心。
名義單位勞動力成本:對德國的累積不利
來源:Refinitiv Datastream,荷蘭國際集團(ING)
公共財政是個例外
第三個因素當然是問題最大的。儘管2017年至2019年的經濟背景有利，但在公共財政方面，各經濟體在進入Covid危機時的實力並不相同(見下表)。以公共財政健康狀況的兩項基本指標(預算盈餘/赤字和負債率)為例，西班牙、法國、比利時和意大利這四個國家在2019年已經“面臨風險”。疫情爆發後，所有經濟體的財政平衡和負債率普遍惡化。希臘加入了這四個面臨風險的國家，主要原因是該國財政平衡急劇惡化。
歐元區的基本公共財政指標
來源:Refinitiv Datastream,荷蘭國際集團(ING)
公共賬戶
利息負擔是決定預算平衡的一個重要因素。事實上，由於債務的利息負擔過重，公共財政的基本平衡可能會被取消，甚至讓位於赤字。在這方面，並非所有危險國家的處境都相同(見下表):
- 西班牙的問題最多。不僅基本赤字高於歐元區平均水平，利息負擔(預計2022年將超過GDP的2%)也高於平均水平，這使得西班牙公共財政與平均預算平衡的差距進一步拉大。
- 比利時和法國面臨著與歐盟平均水平相似的債務利息負擔(佔GDP的百分比)。因此，它們在預算平衡方面的糟糕表現主要與過度的基本赤字有關。只有增加稅收或減少經常支出才能幫助糾正這一問題。
- 希臘和意大利的情況正好相反:它們的基本收支狀況好於歐洲平均水平。另一方面，由於公共債務規模更大，隱性債務利率更高，這些國家的利息負擔(佔GDP的比例)遠高於平均水平。
預算平衡分解，2022年
來源:Refinitiv Datastream,荷蘭國際集團(ING)
結論
那麼誰在裸泳呢?在這個階段，沒有人會陷入這種尷尬的境地。事實上，經濟表現和競爭力水平是維繫歐元區的紐帶，而不是發揮離心力的作用。另一方面，不可否認，一些國家在公共財政方面存在一定的風險。
因此，重要的是恢復道路要繼續。與此同時，必須特別注意改善被描述為“面臨風險”的國家的公共財政狀況。這將有助於避免上次危機期間出現的那種分化。利率的變化也將在維持歐洲的凝聚力方面發揮作用，西班牙、意大利和希臘的情況肯定如此。重要的是，債券息差不應增加這些國家的利息負擔，從而使局勢內生惡化。
閱讀原文：評估歐元區爆發新危機的風險