中秋假期前，恆指好淡友上演19,000爭奪戰，好友暫時佔優。不過，以環球資金流數字反映，情況未太樂觀，股票資金加快外流。同一時間，不論名義及實質債券利率均向上，加息預期升溫，但股市結束三周跌勢，標普500一周升3.7%，升勢很大程度Technical Driven。事實上，美股三大指數上周跌至RSI 30超賣水平觸發反彈，關鍵在於能升穿50天線，結果觸發空倉盤平倉。撇除挾倉動力，資金流顯示股市暫時未見長線資金重投。

同一段時間，股市及VIX指數存在負面關連，後者下跌前者就有向上動力。近期VIX已由25樓上的高位持續回落，結果波幅相關掛鈎交影進場，據統計，單來自Volatility Control Fund上周四已於股市投入21億美元。相比股市，美債情況有其複雜性，上周五2-10年債息全線向上，兩年期債息一周累積升17.1點子，八月中最大。由於周五短息升幅大於長息，曲線再出現Bear Flatten。雖然如此，美股美債表現仍有其連貫性，就是不排除市場開始傾向相信經濟有軟著陸可能。基於近期數據並非一面倒遜預期，早前大量押注Curve Flatten平倉，2/10年債息曲線倒掛程度已大幅收窄至-25點子左右。

同時間，短中長期Breakeven持續下跌，部分更跌至接近聯儲局通脹目標的2%水平。以此推敲，市場是有可能相信通脹已受控，亦毋須換來經濟衰退代價。經濟預期相對較早前少一點悲觀，加上聯儲局Guide Up利率預期，形成短中長期債息在近三星期出現Rebased。債息情況亦或多或少反映，市場早前對未來幾次加息幅度及Terminal Rate的Pricing有過分保守之嫌，即使近期上調亦未足以反映局方鷹派利率傾向。

過去一星期，市場對年底的聯邦基金利率水平預期已上調至3.875%，明年三月首次見四釐。一星期內約廿點子預期上調，大概是九月加息四分三釐的反映，短期而言，CPI數字好與壞之餘，歐洲加息預期對歐債債息影響，亦明顯會對美債表現構成牽連。事實上，兩年期德債息率五日內升約30點子，走勢上同時拉升美國同年期債息。市場已開始上調歐洲加息幅度預期，下回合除能源短缺解決方案外，歐洲QT啟動與否及時間，都令歐債債息易升難跌。

由於聯儲局委員正式受制於議息會議前Blackout，本周美債走勢主要受數據主導及外圍因素，但短息上升壓力高於長息機會是存在。一方面，11及12月加息幅度預期仍存在上推壓力，尤其局內為數不少委員傾向年底前利率要升至四釐水平， Dot Pot上移機會存在。另外，從機構戶持倉反映，對沖基金2年期美債短倉水平仍然向上，反而十年期短倉開始縮減。當然，這亦意味債息曲線有可能再趨向平坦。

最後不能忽略是日圓問題衍生的影響。基於日圓持續下跌，日本央行口頭幹預變得頻繁，而若一旦日本當局幹預匯市，央行當然會沽出美元，甚至連手持美債亦一併減持。目前日本央行63%美元資產為美債，當中六成是五年期以下短債，因此對短期美債債息構成額外向上壓力。

元宇證券基金投資總監 林嘉麒(作者為註冊持牌人士，並未持有以上股份)